从去年下半年开始，部分市场观点就对央行将在2014年某一时刻放松政策开始抱有期待，对此，招商银行分析师刘东亮认为，这种情况实际发生的概率不大。

刘东亮分析称，经济下行还没有差到需要央行出手，而且央行已经拥有了平抑市场利率的操作工具，在全球央行货币政策由松转紧的大趋势下，至少在2-3个季度内，不必对央行放松政策存有太多期待。

以下为文章全文：

从去年下半年开始，部分市场观点就对央行将在2014年某一时刻放松政策开始抱有期待，并认为这将导致债市底部的形成，完成债市的熊牛转换拐点。这一预期的假设前提是中国宏观经济在2014年继续下行，最终触及底线，促使央行政策出现变化。春节期间公布的官方和汇丰1月PMI双双走低，汇丰PMI更是跌破了50的荣枯分水岭，这被看作是经济再度转差的信号。

不过我们认为，上述预期的逻辑并没有问题，但实际发生的概率不大，至少从可预见的阶段内考虑，不宜对央行放松政策抱有过高期待。

首先，央行还远未实现其货币政策目标。我们认为，去年央行政策的重大转变，其目标在于限制全社会债务风险的过快扩张，而债务的快速扩张，动力来自于实体经济的融资需求，即资金饥渴。就现阶段而言，实体经济对资金的需求并没有出现实质性的转变，一旦政策稍有放松，债务将会再次加速扩张，这是央行不希望看到的。

之所以融资需求不降，其一是随着经济下行，实体经济资金占用加大，周转变慢，对流动性的需求反而推高了对融资的需求；二是在地方政府隐性补贴的支持下，地方国企对资金价格不敏感，尚未放慢融资步伐，同时地方政府为了保持经济增速，维持之前已开工项目的续接，也有加大融资的动力。

其次，经济下行是共识，但还没有差到需要央行出手。对于2014年乃至未来几年，经济增速逐渐放缓，几乎已经是市场的共识，因此央行乃至市场都是可以坦然接受经济增速的有序放缓的，这种放缓并不需要外力的刺激。而虽然1月官方和汇丰PMI表现不佳，但单凭个别数据无法得出全面结论，同时从去年4季度的外贸数据来看，进出口表现好于预期，特别是大宗商品进口较好，表明外需向好，内需不差，经济放缓的程度较为温和，尚不需要央行放松政策来扶持经济。

再次，央行已经拥有了平抑市场利率的操作工具。从去年以来，央行创设了新的流动性调节工具，如常备借贷便利，已经形成了包括正逆回购、SLF、SLO等在内的一系列操作工具，能够在资金紧张时对流动性进行主动调节，虽然这些工具不足以拉低趋势性的利率中枢抬高，但可以确保不出现极度的流动性恐慌。在这些工具的配合下，央行可以在不必放松政策的环境下，实现将市场利率维持在高位，但又不产生恐慌的意图。

第四，央行对去年的货币政策执行是感到满意的。从最新公布的人民银行4季度货币政策执行报告来看，央行主动提出“如何看待去年屡次出现的流动性紧张问题”，认为利率是资金价格对供求的正常反应，并前瞻性的对未来如何进行调控进行了预热。可以说，央行对去年偏紧的政策执行感到满意，并没有表现出从目前政策立场上后退的迹象，未来偏紧的货币政策可以微调，但不会转向。

最后，全球央行货币政策由松转紧是大趋势。美联储继续退出QE，每月购债规模已缩减200亿美元，欧洲央行降息预期落空，不少新兴市场国家为了防止资金外流，开始上调利率。在这种情况下，如果中国央行转为放松政策，带来市场利率下行，有可能会导致资金外流，此时，偏紧比偏松更有利于保持资本账稳定。

因此，至少在2-3个季度内，不必对央行放松政策存有太多期待。

但这也不表示货币政策是铁板一块，如果出现下述两种情况，可以视为央行政策将出现变化的拐点信号。

信用风险大范围爆发。春节前中诚信托有惊无险，使得中国信用市场继续保持刚性兑付的神话。中诚信托避免违约，无疑使得信用风险爆发时点向后推迟，无论从政府主管部门，还是融资主体，或者投资者的角度来讲，没有人希望出现违约，但风险积聚到一定程度时，违约不意外，不违约才意外。

届时，关键问题就变成信用风险爆发的程度，如果风险出现链式蔓延，呈现大范围爆发的局面，必然会倒逼央行迅速放松政策。实际上，对于具有国有背景的公开或半公开的信托等影子银行模式，我们并不是特别担心，主管部门有动力对风险进行控制，令我们感到特别担心的是，不具备国有背景的影子银行债务，以及大量存在，却难以统计的民间担保融资。

政府出台行政命令削减产能。由于各级政府与地方经济仍存在千丝万缕的联系，因此我们怀疑央行依靠资金价格来控制债务扩张的努力会受到挑战，效果可能明显打折扣。

事实上，在中国现有的模式下，在多数经济领域内，行政命令手段对经济的调节通常优于市场手段，且能够立竿见影（尽管这一效果是短期的，并常会带来巨大的副作用），即我们经常谈及的“用脚底板”而不是“车闸”来刹车。目前，在部分行业，比如钢铁，已经出现了通过行政手段去产能的迹象，但尚未大范围铺开，假如行政手段大范围铺开，可以视为货币政策将由紧转松的重要信号。